2006 年公司前身莱芜金雷重型锻压有限公司成立，随后于 2008 年变更为山东莱芜金雷风电科技股份有限公司。

　　凭借在风电主轴业务领域的出色表现，公司的风电主轴相关的研发项目先后于 2011 年、2012 年被评为国家科学技术部国家火炬计划项目。

　　2013 年公司成为全球风电主轴主要的制造商之一（当年全球市占率达 10.35%），并于2014年开始为远景能源批量供货。

　　2015年公司在创业板成功挂牌上市，借力资本市场融资渠道优势，公司于 2016 年非公开发行股票募资加码大兆瓦风电主轴产能建设。

　　2019 年公司筹备非公开发行股票募资拓展在海上风电主轴、其他精密传动轴等产品领域的业务布局；2021 年公司与东营经开区管委会签约投建海上风电核心部件数字化制造项目 （2022 年为项目定向发行股票募资），预计一期产能于 2023 年下半年投产。

　　截至 2023 年 6 月 28 日，公司的控股股东及实际控制人为伊廷雷先生（持股 31.54%），其一致行动人刘银平、伊廷学分别持股 0.31%、0.31%。伊廷雷先生及其一致行动人合计持股 32.16%，公司的股权比例较为集中。

　　公司具备锻造主轴、铸造主轴以及各类大型铸锻件产品（Φ4000mm 以下）的生产能力，且目前在铸锻件领域均已经达到量产水平。

　　同时，公司生产的自由锻件类产品可以广泛应用于水泥矿山、能源发电等领域，覆盖轴类、筒体、盘类等多种产品形式。

　　其中，2020 年风电主轴营收增速快于整体营收增速（风电主轴营收增速为 45.92%，整体营收增速为 31.37%），当年风电主轴营收占比达到 93.7%的高位。

　　2020 年以后，公司风电主轴营收占比虽然有所回落，但仍然维持在较高水平，2021 年、2022 年风电主轴营收占比分别为 91.4%、87.3%。

　　另一方面，公司加大对自由锻件类业务的开拓力度，并在冶金机械、矿山机械等领域不断开拓新客户，以开辟新的业绩增长点。

　　2018-2020 年公司归母净利保持不断增长，其中 2020 年归母净利实现 154.50%的同比高增，我们预计公司主要受益于 2020 年陆上风电抢装而实现出货量的较大幅度增长（当年风电产品销售同比增长 30.92%），以及风电主轴产品毛利率的显著提升（当年毛利率较 2019 年同比提升 13.75pct）。

　　2021-2022 年公司因风电业务毛利率同比有所下降（分别下降 5.69pct、9.21pct），使得归母净利分别同比下降 5.0%、29.0%。

　　展望 2023 年，随着风电行业装机逐渐修复，我们认为公司有望迎来量利齐升的经营拐点。同时，公司在锻造领域竞争优势突出，积极推进铸造产能建设，并不断开拓新产品和海外市场，有望贡献新的业绩增量，奠定公司中长期业绩持续快速增长的基础。

　　从短期看，我们认为公司在 2023 年风电行业装机放量的背景下，经营业绩有望实现快速修复。公司在锻造主轴领域的优势突出，并积极推进铸造产能建设，有望随风电行业景气修复而实现出货量增长。与此同时，2023 年以来风电行业开工率不断提升、原材料价格下降，叠加公司产品结构调整，预计将对公司盈利能力改善产生积极影响。

　　一方面，2023 年风电行业装机增长确定性较强。根据金风科技官方披露数据，2022 年国内风电公开招标约 98.5GW（同比增长 82.0%），其中陆风招标约 83.8GW（同比增长 63.2%）、海风招标约 14.7GW（同比增长 426.9%），风电招标的高景气，预计将对今年装机规模的高增长奠定基础。我们预计 2023 年风电装机有望达 70-80GW 水平，其中陆风装机 60-70GW，海风装机 8GW 左右，海风有望实现同比翻倍左右的高增长。

　　2023 年 1-6 月风电累计新增装机约 22.99GW，同比增长 77.67%。若分海陆风看，2023Q2 海风装机约 0.59GW（同比增长 13.46%）、陆风装机约 12.00GW（同比增长 165.49%），海陆风装机均保持同比不同程度增长。

　　另一方面，塔筒及零部件企业的业绩迎来高增兑现。2023 年一季度塔筒及铸锻件环节企业归母净利同比积极修复，分别同比增长 103.01%、89.40%，我们认为一定程度上侧面印证了产业链景气度正迎来显著改善。

　　我们认为公司有望凭借突出的综合竞争优势，充分享受风电行业景气修复，进而实现出货量、盈利的增长。

　　一方面，公司出货量增长的确定性较高。公司作为风电主轴行业龙头企业，在全球主轴市场份额占比高，有望受益于风电行业装机放量，从而带动主轴出货量增长。同时，我们认为公司今年锻造产能仍有释放增量的空间。

　　2022 年公司锻造产品有效产能为 16 万吨，2023 年公司锻造产能预计有望达 18 万吨，较 2022 年锻造产能有所提升，有望进一步为锻造主轴出货放量打开空间。

　　与此同时，公司积极推进铸造产能建设，持续释放增量，预计 2023-2025 年公司铸造产能分别有望达 7 万吨、12 万吨、25 万吨2。

　　2022 年公司受风电行业装机阶段性下降、生铁及废钢等原材料价格处于高位等因素影响，毛利率有所承压；2022 年二季度以来公司毛利率呈现逐季修复的趋势。

　　2023 年 1-6 月风电累计新增装机约 22.99GW，同比增长 77.67%。随着下游风电装机不断提升，我们认为有望带动公司产能利用率快速提升，进而摊薄生产制造端成本，提高毛利率水平。

　　2023 年以来生铁、废钢的价格同比有所下降，2023Q2 铸造生铁、废钢的平均价格分别为 3431 元/吨、2455 元/吨，较 2022Q2 的 4479 元/吨、3216 元/吨分别同比下降 23.4%、23.7%。随着原材料价格下降，毛利率有望进一步修复。

　　2023 年 6 月中国出口集装箱运价的综合指数、欧洲航线 年同期出现下降 70%以上的降幅，实现同比较大幅度下降。

　　公司积极开拓大兆瓦铸件产品布局，目前公司已经具备 12MW 大型铸造主轴生产能力，正积极研发 15MW 铸造主轴。

　　由于大兆瓦产品的单吨售价较小兆瓦更高，我们认为随着公司主轴产品大型化趋势发展，有望带动公司盈利能力不断提升。

　　同时，公司积极开展大型空心锻主轴技术研发，并已经成功为电气风电、运达股份、远景能源研制相关产品。

　　在相同定价方式下，空心锻主轴较实心主轴重量更轻，更具成本优势，且盈利能力更优。

　　我们认为公司通过大型化和空心锻造主轴产品布局，有望不断优化产品结构，实现盈利能力提升。

　　从中长期看，我们认为公司未来的成长点主要在于：新产品的拓展、海外市场的开拓两个维度，具体来看：

　　产品维度，我们认为公司的锻造业务有望继续保持优势，进而为公司未来的营收提供基础性支撑；与此同时公司积极推进铸造产能建设、铸造产品品类拓展，开展轴承类新产品布局，有望形成新的业绩增长极。

　　公司锻造业务主要覆盖风电锻造主轴、其他自由锻件两类产品。公司在锻造主轴领域具备领先优势，同时积极推进水泥矿山、能源发电等领域的自由锻件类产品的生产研发。

　　锻造主轴方面，公司已经成为全球风电锻造主轴领域的龙头企业，我们认为未来公司仍有望保持锻造主轴的市场份额优势，主要因为：

　　锻造主轴的生产工艺难度较高，一般会涉及锻压、热处理、机械加工（粗加工、精加工）、涂装等多项工艺，其流程较为复杂。

　　同时，锻造主轴生产企业需具备较长的生产经验积累，在风电行业下游出现较快的技术更新迭代时，需要在随行业变化对材料进行更新迭代，因而具有较高的技术壁垒。

　　公司目前公司拥有“金属冶炼、锻造、热处理、机加工、涂装”等多流程生产设备，可以有效满足 1.5-8MW 风电主轴及其他精密轴类产品的生产研发需求。与此同时，公司仍在铸锻件领域开展生产工艺研发创新，有望进一步加强技术优势。

　　风电主轴在风机成本构成中占比较低（约占 2.0%），但作为连接风机轮毂、发电机的重要环节，其安全可靠性对风机的稳定运行具有较大影响，因而下游风电主机厂一般不会轻易更换风电主轴供应商。公司作为风电锻造主轴全球龙头，有望凭借客户资源的突出优势，继续巩固锻造主轴的市场份额。

　　另一方面，公司成本优势较为显著。随着公司 8000 支铸锻件项目（一期）开始投产3，2020 年下半年以来公司的主要原材料采购由钢锭转变为废钢、镍铁、生铁等，进而降低风电主轴原材料成本在营业成本中的占比，使得公司的原材料成本不断改善，有望进一步巩固公司的竞争优势。

　　目前风机在不断大型化发展，同时风机技术路线也在进行选型切换。目前国内风机企业在陆风风机以双馈机型为主，海风风机以半直驱机型为主。

　　虽然随着风机大型化，大兆瓦铸造主轴的渗透率预计会有所提升，但我们认为锻造主轴由于具备良好的力学性能、更长的使用寿命，能够适应受力强、条件恶劣的工作环境，预计仍将存在可观的市场需求。

　　其他自由锻件方面，公司近年来不断加大在水泥矿山、能源发电、冶金等领域自由锻件市场的开发力度，2018-2022 年公司的自由锻件业务的出货量、营收持续保持同比较快增长，2018-2022 年实现 CAGR 分别为 70.0%、83.8%。

　　目前公司的锻造主轴、自由锻件类产品构成了基本盘业务，其营收占比较高，2018-2022年锻造业务营收占比维持在 88%以上水平。

　　我们认为由于锻造主轴与自由锻件共用产能，在锻造主轴产能利用有空余时，通过自由锻件生产能够助力将锻造产能打满，进而维持锻造较高的产能利用率水平，预计未来锻造业务仍有望形成较强的经营业绩支撑。

　　公司积极开拓铸造业务，有望打造新的业务增长极。公司此前已经积累了较为丰富的铸造机加工生产经验，后期通过拓展铸造流程，开始布局铸造业务。

　　2021 年公司 8000 支铸锻件项目（二期）的铸造产品浇筑项目产能开始逐步释放4，并于当年小批量供货。公司后期积极推进铸件客户、产品开发认证，使得产能利用率不断提升。

　　2022 年 1-9 月公司铸件产能利用率由 2021 年的 1.38%提升至 44.33%，且随着公司后期获得批量化铸件订单，产能利用率预计将进一步提升。

　　同时，公司积极与 GE、西门子歌美飒、金风科技、三一重能等全球领先的整机厂建立战略合作关系，并于 2022 年实现风电铸造产品营收 1.35 亿元。

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　　公司积极推进海上风电核心部件数字化制造项目建设，不断进行铸造主轴、轮毂、底座、轴承座等风电铸件零部件产品的生产研发和铸造产品产能提升。

　　项目规划铸造产能 40 万吨，拟分为三期执行，主要聚焦于 5MW 及以上风电大型铸件产品。其中，一期项目规划铸造年产能约 15 万吨，已于 2022 年开工建设，预计 2023 年投产。

　　我们认为随着募投产能的逐步释放，有望抢抓海风装机放量的历史机遇期，进而带来更多业绩增量。

　　十四五期间国内各省市海风规划量较大，同时今年以来福建、广东陆续推进海风竞配，有望加速海风项目落地，进而奠定十四五海风装机快速放量的基础。

　　公司在推进产能建设的同时，也在积极开拓下游整机厂客户，有望进一步增加铸件产品的出货量。

　　若按公司批量化铸造主轴出货售价 13274.30 元/吨估算，预计 10 万吨大型风电铸件产能完全达产后，每年贡献营收约 13.27 亿元（约占 2022 年公司总营收的 73%），未来将形成较为可观的业绩增量。

　　除了风电锻造主轴及铸造业务外，公司还积极开拓轴承业务，有望成为新的业绩增长点。

　　2023 年以来，公司一方面聘请轴承相关的高管人员，公司副总经理路会龙先生此前 2014 年 3 月至 2018 年 5 月在南京高精齿轮集团有限公司工作，历任研发高级经理、战略研发总监、研发中心负责人；另一方面，公司公告设立金雷轴承科技（山东）有限公司，今年 5 月已经完成工商注册登记手续，子公司主要涉及轴承、齿轮和传动部件制造，轴承销售等业务，我们认为一定程度代表公司加速进入风电轴承领域。

　　海外市场维度，公司重视对海外市场的开拓，近年来海外业务整体营收维持在 3.5 亿以上水平（2021 年曾达到 6.92 亿的高点），其海外业务营收占比维持在 30%以上的较高水平，海外营收占比水平位居行业前列。

　　未来，我们认为公司有望进一步受益海外业务的开拓，海外市场将成为公司持续快速增长的重要支撑之一，主要因为：

　　目前公司已经与西门子歌美飒、GE、维斯塔斯等海外知名整机商建立业务合作关系。公司的海外整机客户常年新增装机容量位居全球前 10 名。

　　与此同时，公司凭借在服务海外客户过程中的出色表现，获得西门子歌美飒全方位最佳供应商、德国恩德最佳质量奖等多项荣誉肯定，有望为海外市场的进一步开拓奠定良好的客户关系基础。

　　我们认为公司在海外头部客户中占据先发优势，未来能够持续受益海外市场的发展，并且公司与海外客户的合作关系也有望快速推进铸造等新产品打开海外市场。

　　目前海外海风主要装机国家均提出较大的中长期海风装机规划，如：欧洲主要国家 2030 年海风装机合计约 130GW，而截至 2022 年底海风累计装机约为 30GW，未来仍有较大的海风装机放量空间。

　　与此同时，近年来海外部分国家也在不断出台政策积极推进海风建设节奏，我们认为有望进一步加速海风项目落地；根据我们的梳理，海外海风市场有望在 2025-2026 年迎来装机并网的拐点，考虑海外较长的建设周期，预计 2023-2024 年有望迎来招标和订单的拐点。

　　因此，我们认为公司积极推进产能建设和海外市场开拓，未来有望凭借此前丰富的海外客户资源积累，抢抓海外海风发展的拐点以及快速导入铸造等新产品，进一步打开海外市场空间，进而形成出经营快速增长的重要支撑。

　　综上所述，金雷股份作为全球风电主轴龙头，在产能规模、客户资源等方面优势显著。

　　短期看，我们认为公司在 2023 年风电行业景气修复的背景下，有望实现出货量、业绩快速恢复式增长；同时公司积极推进铸造产能布局，铸造主轴有望贡献业绩增量。

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　　中长期看，公司持续深化产品品类扩张和市场拓展，一方面，在锻造业务的支撑上，积极推 进铸件产品产能布局，拓展轴承类新业务；另一方面，公司作为全球龙头，加快切入海外客户和市场，推动海外业务扩张；我们认为有望对公司业务持续快速增长形成支撑。

　　如果受风电行业政策等不确定性因素影响，风电行业新增装机不及预期，将会对公司的风电主轴等产品的出货产生不利影响，进而导致公司的经营业绩承压。

　　如果风电主轴行业新进入者增加，导致行业竞争格局恶化，将会对公司风电主轴产品售价、出货量造成不利影响，进而影响公司的经营业绩。

　　在对公司进行盈利预测时，我们对公司锻造主轴、铸造主轴、自由锻件的出货量和毛利率、相关风电场的发电收益进行了一定的假设，最终预计公司 2023、2024 年分别实现收入 26.3、38.3 亿元，实现归属母公司股东净利润 6.3、8.5 亿元。

　　若上述假设不成立或者不及预期则我们的盈利预测及估值结果可能出现偏差，具体影响包括但不限于公司业绩不及我们的预期、估值结果偏高等，极端悲观假设下，若公司锻造主轴、铸造主轴、自由锻件的出货量和毛利率不及预期或者相关风电场的发电收益不及预期，则对应 2023、2024 年归属母公司股东净利润降低至 5.5、7.0 亿元。